中國及亞洲市場的演變—近期發展及對投資者的影響

資金充裕

我在中國投資累積了20多年的資金管理經驗，見證過企業及投資環境的巨變，而當中的重大變化之一，就是中國市場不再缺乏投資資金。在數十年前，出席首次公開招股發佈會是一件大事，每間企業都會致力吸引投資者。時至今天，這類活動已經成為日常的一部分，而且參與者眾多，反映投資者興趣濃厚。

除此以外，最近還有越來越多中國企業提高標準，著力完善環保及僱傭措施方面的要求。

共同富裕政策促進標準提升

另一項重要變化是政府開始重視中低收入人口。「共同富裕」政策提高了企業的監管標準，由其是涵蓋勞工保障、環境標準及整體企業管治水平，特別是製造業及電商業的相關標準尤甚。

中國加強勞工權益及保障固然是好消息，但成本增加卻會對企業構成明顯影響。儘管如此，有關安排能夠幫助我們區分優質及劣質企業，故此將會帶來好處。我相信，優質企業將能保持優勢。

避免樹大招風

中國政府奉行共產主義，並依賴中央調控。理論上，我們不傾向投資於過份主導市場，以致引起政府注意的企業。事實上，矛盾的是，我們經常會遊說企業繳付較多稅項，從而避免受到政府審查的影響。根據我的經驗，如果中國企業的規模變得過大，我們便應該沽出有關投資。

盈利帶動表現

首先，投資者很容易便會忘記，企業盈利可以帶動長遠股價的顯淺道理。國內生產總值增長、監管法規、物業市場動向和其他宏觀因素經常會令市場參與者分心。然而，當我們將過去20年的恒生指數表現與12個月盈利預測作比較時，就會發現兩者的相關性極高。

以商業銀行為例，從全球金融危機，到不良貸款水平引起的憂慮，再到近日房地產行業放緩，一連串被視為負面的因素均對行內的不少銀行構成衝擊。幸運的是，即使面對各項不利因素，我們還是找到了一些銀行能夠提高盈利，並在之後為投資者帶來可觀回報。

買入優質企業

第二，我們的投資方針一直圍繞著買入及長期持有優質企業。我們的團隊不會依賴政策推動的因素，反而會專心投資於未來5至10年有望維持利潤增長的公司。我們並非要完全忽視政策因素，只是我們相信這是較次要的考慮。換言之，監管收緊意味著進入門檻提高，實質有利於質素較佳的企業。

事實上，我們在各個行業均觀察到上述情況。我們的投資組合包括多間醫藥、醫療設備及工業自動化公司，而我們看好該類企業的基本面，與政府政策、樓市措施、利率或國內生產總值增長無關。要是我們認為企業具備未來擴張潛力，我們便不會太在意短期的市場噪音。

樓市泡沫不會構成威脅

恒大事件往往令投資者忘記，多年來中國政府採取了廣泛措施，力求推動房地產行業正常發展。早在四年多前，當局已經實施不同政策，而非坐等恒大風暴爆發。住宅物業價格上升及購買量之間存在明顯關連，導致政府在控制樓價時陷入兩難。若然價格調控措施過於強硬，則可能會對國內消費、中國整體經濟及政治穩定構成嚴重的負面影響。

此外，我們必須明白物業價格確實存在泡沫，但這不影響最關鍵的槓桿水平。無論是從物業擁有人或放款機構的角度出發，中國的槓桿水平也遠遠不及眾多西方國家。在中國，住宅物業還款額佔家庭收入的百分比低於西方。不少提供貸款的銀行在最初上市時，按揭佔貸款額的百分比約為4%至5%。如今，有關比例已經下跌至約25%。相比之下，英國銀行的按揭佔總貸款比例高達50%至60%。

目前，我們的中國投資組合擁有一間房地產企業，不過該公司主要持有高檔購物中心。縱然市場憂慮中國的房地產行業前景，基於行業基本面吸引，我們仍然對有關投資及未來的強勁增長抱持信心。

方針不變

在熊市期間，首域盈信的投資組合向來成績不俗。現在，我們的表現亦相對堅挺，原因是我們不會單純地買賣股票，而是會長期持有優質企業。假如企業尚未能夠產生盈利，或者其業務模式容易明白或吸引，我們也不會作出投資。有鑑於此，我們將不會買入估值過高及受到追捧的熱門行業，例如電動車行業等。

我們依賴團隊成員維持一貫的投資方針，我們團隊成員之間合作了超過20年。

避開落後企業或是挑選出色公司？

根據歸因分析，歷年來，我們團隊透過避開落後企業而創造的投資價值，多於選中領先企業帶來的增長。該項分析亦顯示我們的買入及持有策略行之有效，我們的投資成果主要來自買入及持有10年至20年的5至6隻精選股票。

以首域盈信中國增長策略為例，我們的最大持股全是投資了超過10年的公司。這些年來，我們出於估值因素買賣過手上的股票，惟整體而言，我們持有的優質企業均具備良好基本面、出色的管理團隊、業界龍頭地位及強勁的增長潛力。

汲取教訓

中國政府維持清零政策，可是我認為當局會開始放寬限制。同時，香港早就取消了部分防疫措施。總而言之，疫情不會持續多年地拖累市場發展，有關因素的影響已經浮現，並將逐漸消退。

在兩年前疫情爆發時，首域盈信對所有投資組合進行壓力分析，並假設企業在六個月內無法賺取收入。在分析過程中，我們主要觀察企業的財務狀況，判斷他們有否足夠資金渡過危機。特別的是，我們也留意企業如何利用疫情經驗改善營運。我們相信，無論任何情況，優質企業都可持續提升實力。

於疫情期間，個別企業甚至能夠大幅提高市佔率。在疫情高峰期，全球供應鏈受阻，反觀中國相對不受影響。正當跨國企業的僱員在家工作，無法滿足客戶需求之際，多間企業把握機會，成功搶佔了市場。

邁向價值鏈上游

中國的製造業也許不再是成本最低的選擇，但價格優勢依然存在。由於中國政府重視社會凝聚力，製造業發展相當重要，並特別有利將失業率維持於低位。當局的策略顯然是希望推動低價製造業向上轉型為高檔製造業，然後逐漸發展成服務業，而企業招聘優質僱員時持續遇上困難，將會拖慢轉型速度。話雖如此，我們相信中國最終還是會樂意讓其他國家取而代之，退下全球最低成本生產基地的寶座。

取決於時間

在未來3至6個月的短時間內，大部分企業應該無法將投入成本增長轉嫁客戶，同時避免對第一季盈利造成負面影響。整體成本增加（例如能源及商品價格上揚）或會損害全球經濟增長及需求，妨礙企業轉嫁成本上升。面對油價在一個月內飆升一倍，企業將難以轉移有關影響。

然而，正如上文提到，在市場中獨佔鰲頭的優質企業可以逐步轉嫁成本增加。關鍵是我們要發掘出能夠向價值鏈上游移動的企業。

調整國家配置

在遇到我們看好的企業時，我們往往願意逆市而行。現時，在首域盈信地區策略中，中國的投資佔比約為22%，相當於一年前的兩倍。在大眾感到悲觀時，通常都是增加投資的最佳時機。另外，考慮到印度企業的估值過高，我們也將當地的投資比重減少至約20%。

東南亞的人口非常年輕，人口結構形成強大的利好因素，因此是我們最偏好的投資選擇。該區佔我們亞洲投資組合的約15%，其他重要的市場包括台灣（12%）及日本（7%）。

估值吸引，但未達危急水平

在中國市場中，我們所觀察的重大估值指標包括市賬率及市銷率。中國的市賬率接近記錄低位，不過值得注意的是，歷年來主要指數的成份股變化甚大。儘管中國企業的估值未達「危急」水平，其明顯具備吸引力。

目前，我們中國投資組合的市盈率約為18倍，而且市賬率高於指標，反映投資組合重視質素。同時，市賬率較高亦代表投資組合的股本回報率領先中國整體市場。

資料來源：企業數據來自公司的年度報告或其他投資者報告。財務指標及估值來自FactSet、理柏及彭博。截至2022年5月31日或另行註明。