Zunehmender Gegenwind für asiatische Aktien; wir sehen jedoch Gründe für längerfristigen Optimismus.

Lee Kuan Yew, wenngleich eine etwas polarisierende Figur, verstand die Staatsmacht und die menschliche Lage vielleicht besser als jeder andere. Folglich wurde Singapur ebenso oft stark kritisiert wie sehr bewundert. Unabhängig davon und ohne Frage ist das Land immer stärker geworden.

Singapurs ehemaliger Premierminister hat die Quelle der Legitimität der People’s Action Party (PAP) gut verstanden. Wie er sagte: „Der ultimative Test des Wertes eines politischen Systems ist, ob es dieser Gesellschaft hilft, Bedingungen zu schaffen, die den Lebensstandard für die Mehrheit ihrer Menschen verbessern.“

Sein Kriterium sagt alles und hat sich als dauerhafte und universelle Vorlage für eine erfolgreiche wirtschaftliche Entwicklung erwiesen, unabhängig von der politischen Ummantelung. Ob sozialistisch oder kapitalistisch, das spielt keine Rolle. Diese Prinzipien wurden in ganz Asien und der Welt weit verbreitet. Deshalb haben wir hier 30–40 Jahre lang starken wirtschaftlichen Rückenwind erlebt. Dies kam sowohl den Märkten als auch den Anlegerrenditen zugute.

Aber auf der ganzen Welt und aus unzähligen Gründen sind die Gesellschaften in den letzten Jahren zerklüfteter, geteilter und zunehmend ideologischer geworden. Politik und Sicherheit haben die Wirtschaft sogar in Asien übertroffen, das im Großen und Ganzen nicht einmal reich ist. Es ist noch nicht ganz klar, ob dies eine tiefgreifende und dauerhafte Generationenverschiebung darstellt, aber viele Leute sind dieser Meinung (und Sie, liebe Leser, werden natürlich Ihre eigenen Ansichten haben).

Die alten Gewissheiten und der bisherige Konsens scheinen in Frage gestellt. Kapital wird mit steigender Inflation zwangsläufig von der Arbeitskraft verdrängt. Wohlstand wird wahrscheinlich gleichmäßiger umverteilt. Zumindest dürfte das Ergebnis ein langsameres Wachstum und niedrigere Kapitalrenditen sein. Da die Kapitalkosten steigen, sind die Bewertungen wiederum unter Druck geraten. Es scheint nicht zu weit hergeholt, zu glauben, dass die wirtschaftliche Zukunft eher wie die 1970er-Jahre aussehen könnte, anstatt der jüngsten Vergangenheit zu ähneln.

Anleger sehen sich anscheinend mit einer wachsenden Mischung an Gegenwinden konfrontiert. Die Bedingungen scheinen weiterhin eine Herausforderung darzustellen, dennoch sehen wir Gründe für längerfristigen Optimismus. Die Bewertungen sind deutlich gesunken, während die Stimmung nun beruhigend negativ ist. Wir durchleben bereits einen weiteren globalen Neustart, bereits den fünften in den letzten 30 Jahren (die Asienkrise 1997, das Platzen der Tech-Blase 2000, die globale Finanzkrise 2008 und der Covid-Schock 2020).

Aber auch das wird vorbeigehen, und die Lektion daraus ist, dass die Welt und unsere Renditen sich weiter drehen werden. Darüber hinaus bedeutet unser anhaltender Schwerpunkt auf Finanzkraft, neben der Qualität der Geschäftsführung und der Franchises, dass unser Unternehmensportfolio weiterhin widerstandsfähig abschneiden sollte. Keines von ihnen scheint wahrscheinlich Kapital zu benötigen, während die wiederkehrende Natur der Gewinne einen weiteren Puffer gegen Widrigkeiten bieten sollte.

Auch deutlich höhere Zinsen und härtere Handelsbedingungen begünstigen stärkere Unternehmen. Sie können sogar Marktanteile gewinnen. Wird am Markt die Spreu vom Weizen getrennt, dürfte sich das für die Überlebenden wahrscheinlich nicht als gänzlich negativ erweisen. Wenn die Vergangenheit tatsächlich nur ein Vorgeschmack ist, sind wir der Meinung, dass hochwertige Aktien immer noch eine der sichersten Methoden sind, um den Wohlstand zu erhalten und zu vergrößern. Die Alternativen sind überhaupt nicht offensichtlich, während ein hohes Maß an Pessimismus und niedrige Bewertungen oft Vorboten für höhere zukünftige Renditen sind.

Die Portfolioaktivität ist in letzter Zeit gestiegen und lag annualisiert bis Ende September 2022 relativ hoch bei 33 %. Dies ist angesichts unserer typischen Haltedauer von 3 bis 5 Jahren und unserer Präferenz für eine Minimierung der Aktivität überraschend hoch. Der Titelumsatz war viel niedriger, was beruhigend sein sollte, und noch vor wenigen Monaten lag der Portfolio-Umsatz des Jahres bis Juli bei typischeren 20 %.

Die Erklärung liegt in der aktiveren Verringerung der Gewinner und dem Aufstocken von Portfolioverlierern sowie einem entschlosseneren Schwerpunkt darauf, das Portfolio krisenfest aufzustellen. Wir gehen davon aus, dass wir den Rest des Jahres viel weniger zu tun haben werden. In den letzten sechs Monaten haben wir sechs neue Unternehmen hinzugefügt und zwei verkauft, wodurch die Gesamtzahl der Positionen in der Strategie auf 40 erhöht wurde. Die zehn größten Unternehmen machen immer noch 41 % des Portfolios aus (42 % beim letzten Mal), was bedeutet, dass die Konzentration hoch bleibt.

OCBC, Infosys, ICICI Bank, LG Household & Health Care, Kalbe Farma und Singapore Telecom waren die jüngsten Neukäufe. Lediglich OCBC war ein wesentlicher Zuwachs (3 %), während die anderen Unternehmen nur 1 %-Positionen sind. Wir haben Voltas in Indien und Seek in Australien vollständig verkauft, die gemäß der Diskussion in unserem letzten Update vor sechs Monaten bereits stark reduziert worden waren.

Alle diese Unternehmenszugänge haben wir bereits besessen, wobei nur die ICICI Bank eine völlig neue Beteiligung ist. Eine Reduzierung der Axis Bank finanzierte den Kauf. Beide Banken notieren weiterhin stark, wobei die Transformation von ICICI sich meist bereits bewährt hat, während die Sanierung von Axis weiterhin in Arbeit ist. Die jüngsten Ergebnisse von Axis waren ermutigend, während sich die ICICI Bank weiterhin gut entwickelt hat.

OCBC war in der Vergangenheit eine Spitzenposition, aber wir sind seit einigen Jahren nicht im Besitz des Unternehmens. Helen Wong, Ex-HSBC Greater China, kam vor fast zwei Jahren zum Unternehmen. Man kann sagen, dass es keine bedeutenden Umwälzungen gab, wir spüren jedoch eine zielgerichtetere Konzentration auf Wachstum und ein Nachholen bei der Technik. DBS war der klare Marktführer, während die anderen Banken aus Singapur hinterherhinkten. Dies könnte sich durchaus ändern, und Covid sowie deren Regulierungsbehörden haben zweifellos das Gefühl der Dringlichkeit erhöht.

Normalerweise mögen wir Banken mit Zielen nicht, da sie ziemlich gefährlich sein können, aber eine Temposteigerung scheint gerechtfertigt zu sein. OCBC erkennt die Lücke zu seinem nächsten Wettbewerber zumindest bei der Geschäftsausführung an, während die Bewertungsdifferenz breiter ist als je zuvor. Andernfalls gewinnt Singapur deutlich an Vermögensverwaltung, da Hongkong angesichts der wachsenden Sorge um die Politik und die politische Richtung weiterhin Abflüsse verzeichnet.

Banken im Allgemeinen fangen nach mehr als einem Jahrzehnt endlich an, bessere Renditen aus ihren Kernkreditgeschäften zu erzielen. Das Geld ist wieder knapp, d. h. es gibt eine Vorwärtskurve sowie Renditen für die Risikobereitschaft. Der Kreditzyklus hingegen wird alle betreffen. Rückblickend betrugen die durchschnittlichen Kreditkosten etwa 25 Bp. und waren nie strukturell oder anhaltend, sodass man die Kreditkultur in Frage stellen würde.

Günstig ist, dass die de-facto-Zentralbank, die Monetary Authority of Singapore (MAS), die Aufsicht hat, während der jüngste Mangel an Kreditwachstum sowie ein vorsichtiger Ansatz wegen Covid als Puffer fungieren. Eine Kreditrückstellung von 1 % (3 Mrd. SGD) würde die Hälfte des Jahresgewinns ausmachen, wäre aber wahrscheinlich einmalig, selbst wenn sich die wirtschaftlichen Bedingungen im Vergleich zu heute wesentlich verschlechtern würden. Selbst im dunkelsten Kapitel der jüngeren Geschichte (während der asiatischen Finanzkrise von 1997) erreichten die Kreditkosten ihren Höchststand bei nur 1,43 %. Unserer Ansicht nach scheint OCBC mit einem Kurs-Buchwert-Verhältnis (KBV) von nur 1x schwierigere Zeiten teilweise bereits einzupreisen.

Der Abstand zu DBS ist groß, und unserer Ansicht nach unterscheiden sie sich nicht so sehr. DBS erzeugt eindeutig bessere Renditen, aber in Bezug auf die Bewertungslücke werden wir wahrscheinlich eine positive Marktreaktion sehen, wenn OCBC in der Lage ist, seine Eigenkapitalrendite (ROE) zu erhöhen. Dies halten wir für machbar. Unter der Annahme, dass OCBC die ROE ein paar Punkte auf vielleicht 12 % nach oben treiben kann (was immer noch unter dem heutigen Stand von DBS liegt), sieht die Aufwärts-Abwärts-Rechnung ziemlich attraktiv aus.

Wir sind seit über einem Jahrzehnt im Besitz einer Reihe von IT-Dienstleistungsunternehmen, wobei Tata Consultancy Services (TCS) eine dauerhafte Top-Fünf-Position einnimmt. Obwohl der Sektor ein Hauptbegünstigter von Covid war, erweisen sich die Einnahmen als überraschend widerstandsfähig. Wenngleich das Gegenargument in Bezug auf die vorgezogene Nachfrage nach Covid-19 Bestand hat, glauben wir, dass sich die technologische Intensität unseres Lebens immer noch deutlich beschleunigt.

Die altbekannte Wahrheit, dass Banken 6–7 % für Technologie ausgeben und für Unternehmen im Allgemeinen nur 1–2 %, lässt darauf schließen, dass der Rückenwind anhalten wird. So verwaltet TCS jetzt beispielsweise Marks & Spencer (M&S) von Backend bis Frontend – einschließlich des Ladenlayouts bis hin zur mobilen App und der Logistik. Dennoch zwingen Rezessionen und Kostendruck Unternehmen in der Regel dazu, Projekte aufzuschieben und zu verkleinern, wo immer sie können.

Infosys rechnet nach wie vor mit einem konstanten Umsatzwachstum von 14–16 % bis März 2023, was äußerst beruhigend scheint, da sich die Cloud und die Digitalisierung von immer mehr Prozessen beschleunigen. Unternehmen müssen aufholen und Regierungen setzen auf mehr Sicherheits- und Überwachungslösungen. In allen Bereichen ahmt das echte Leben die alten dystopischen Filme nach.

Wir glauben, dass sich die Wachstumsrate abschwächen wird, aber dann ist da noch der langfristige Rückenwind der Abwertung der Rupie, der die Einnahmen dieser Exporteure steigert. Wir gehen davon aus, dass sich die Wachstumsrate in den nächsten drei Jahren auf etwa 5–8 % verlangsamen wird, glauben aber, dass dies ausreichend sein sollte, um die absoluten Renditen zu stützen.

LG Household & Health Care (LGH&H) hatte wie viele andere Unternehmen mit Fokus auf China eine schwierige Zeit. In der Vergangenheit haben wir sowohl Amorepacific als auch LGH&H profitabel besessen, aber in letzter Zeit haben sie gleichermaßen schlecht abgeschnitten. Es gibt zum Teil ein Modeelement der Kosmetik, das zweifellos durch die Koreanische Welle (von Musik über Mode bis Film) verstärkt wurde. Dies hat sich nun umgekehrt, aber wir glauben, dass sich eine Menge Negativität in den Aktienkursen widerspiegelt.

LGH&H besitzt eine Reihe von Unternehmen, wobei sich die Bereiche Haushalt und Getränke (das Coke-Franchise in Korea) weiterhin relativ gut behaupten. Das Kosmetikgeschäft war zu stark von China abhängig, insbesondere die Marke Whoo, deren Anteil mittlerweile zwei Drittel der Kosmetikeinnahmen ausmacht. Es war immer wahrscheinlich, dass sich das normalisieren würde, aber die Umkehrungen können einige Zeit dauern.

Angesichts seiner langfristigen Erfolgsbilanz und in Anbetracht der Probleme erwarten wir, dass das Management das Geschäft bald erfolgreich stabilisieren wird. Das Unternehmen hat klare Stärken, nicht zuletzt die Marke und das breite Franchise. Die Bewertungen sind auf ein 15-Jahres-Tief gefallen, und das Kosmetikgeschäft wird nun zum einfachen Umsatz gehandelt.

Da ein neuer CEO auf den langjährigen Amtsinhaber (Herr Cha) folgt, ist die Nachfrage ein Problem, wenngleich dies vielleicht auch eine Möglichkeit für frischen Wind bietet. Ansonsten besitzen wir Shiseido, eine deutlich stärkere globale Marke, deren Gewinne jedoch in ähnlicher Weise durch die Handelsbedingungen in China in Frage gestellt wurden.

wurde vor einigen Jahren verkauft. Es leistete einen bescheidenen negativen Beitrag, und das Geschäft schrumpfte anschließend weiter. Im Grunde genommen hat sich die Branche den Versorgern angenähert, da das Wachstum auf ein eher niedriges Niveau gesunken ist. Als Reaktion darauf traf die Gruppe eine Reihe von schlechten Entscheidungen zur Kapitalallokation, um das Wachstum zu fördern und dem nächsten Trend nachzujagen.

Alles ist im Wandel, und 2021 wurde ein neuer CEO bestellt. Sein Mandat ist es, Wert zu erschließen und die Renditen zu verbessern. Herr Moon ist ein Unternehmensveteran, leitete aber zuvor das erfolgreiche inländische Verbrauchergeschäft und war Chief Digital Officer. Sein Hauptziel ist es, die ROE durch Kapitalallokation, Kostensenkung und Veräußerungen zu stärken.

Der Konzern ist ein Telekommunikationskonglomerat und hat sich in dieser Hinsicht zuletzt besser kontrazyklisch verhalten (Abonnierung der Bharti-Rechtsemission zu Tiefstständen und Reduzierung ihrer Beteiligung zu höheren Preisen). Dies ist ermutigend, obwohl die Branche weiterhin mit Wachstumshindernissen konfrontiert sein wird.

Wir gehen davon aus, dass sich der Cashflow verbessern wird, und die Dividendenrendite sollte die Bewertung untermauern. Wir erwarten, dass die ROE ansteigen wird, wenn auch von niedrigen Niveaus, was ebenfalls helfen sollte. Der Konzern wird mit einem erheblichen (30 %) Abschlag zu einer angemessenen Bewertung der Teilesumme gehandelt, was bedeutet, dass die Risiko-Rendite-Berechnung vergleichsweise attraktiv erscheint. Die Position macht derzeit knapp über 1 % der Strategie aus.

Vor vielen Jahren besaßen wir Kalbe Farma, aber das Unternehmen hatte in den letzten Jahren Schwierigkeiten, zu wachsen, da Indonesien stagniert hat. Der Verbrauch war im Allgemeinen schwach, während der erfolgreiche Roll-out der nationalen Krankenversicherung die pharmazeutische Industrielandschaft für immer verändert hat.

Dennoch konnte das Unternehmen die Margen (zweistellig auf Nettogewinnebene) beibehalten, und die Abstimmung mit den Familienbesitzern (60 % Beteiligung) ist stark. Die Bilanz weist eine Nettoliquidität auf (8 % der Marktkapitalisierung), und das Unternehmen generiert einen angemessenen Cashflow (mit einer freien Cashflow-Rendite von 3–4 %).

Das Geschäft ist gut ausgewogen zwischen verschreibungspflichtigen Medikamenten, frei verkäuflichen (over-the-counter, OTC) Gesundheitsprodukten, Nahrungsergänzungsmitteln und Vertrieb. Wir sind der Ansicht, dass sich die staatlichen Ausgaben für das Gesundheitswesen voraussichtlich beschleunigen und jetzt Auftrieb geben werden, im Gegensatz zu den Herausforderungen eines neuen Regulierungsregimes.

Kalbe ist nach wie vor das größte Pharmaunternehmen des Landes. Bei einer gewissen Normalisierung der Bedingungen erwarten wir, dass das Gewinnwachstum eine Rückkehr zu seiner historischen Fortschrittsrate markiert. Unter der Annahme eines Umsatzwachstums von 10 % (ein Anstieg gegenüber den 6 % CAGR in den letzten 5–7 Jahren), unveränderter Margen und eines Forward Price-to-Earnings Ratio (PER) von rund dem 20-Fachen sehen wir hier ein vernünftiges Aufwärtspotenzial.

Wie bereits erwähnt waren wir in dieser Hinsicht in den letzten Monaten aktiver, mit einigen Überlegungen zum vorherrschenden Gegenwind. Wir haben Techtronic, Naver, Fanuc, Taiwan Semiconductor Manufacturing Company (TSMC) und Mediatek reduziert. Darüber hinaus reduzierten wir Mahindra & Mahindra, Jardine Cycle & Carriage und den internationalen Flughafen Shanghai, die in den fallenden Märkten gestiegen sind.

Wir reduzierten auch unsere Beteiligung an der Housing Development Finance Corporation (HDFC) nach der Ankündigung ihrer Fusion mit der HDFC Bank, deren gemeinsame Position 11 % ausgemacht hätte. Typischerweise hatten die größten Positionen in der Strategie Gewichtungen von höchstens 6–7 %, und in jedem Fall liegt die Obergrenze bei 10 %. Heute beträgt die Gesamtgewichtung immer noch 8 %.

Im Gegensatz dazu haben wir China Resources Beer, Jardine Matheson, Nippon Paint und Shiseido aufgrund ihrer Schwäche aufgestockt. All dies sind Unternehmen, die wir schon seit einiger Zeit besitzen und bei denen die langfristigen Aussichten angemessen erscheinen. Alle scheinen nun vernünftiger bewertet zu sein.

Insgesamt erscheint die Strategie unserer Ansicht nach relativ attraktiv bewertet. Die offensichtliche PER liegt im oberen Zehnerbereich (18–20x) im Vergleich zu 25x vor etwa einem Jahr. Natürlich fallen diese Gewinne immer noch, was jede Aussage zur Bewertung berücksichtigen muss. Wir sind der Meinung, dass die Beständigkeit der Gewinne relativ gut ist, während unsere Konzentration auf die absolute Rentabilität (Bruttomarge) dazu beitragen dürfte, den Inflationsdruck zu dämpfen.

Die Gesamtrendite liegt weiterhin bei 20 %, wobei die Top-10-Positionen mit 23 % leicht höher sind. Obwohl die Strategie wesentlich teurer ist als die vergleichbare PER des Marktes von 11–12x (basierend auf dem MSCI Asia ex-Japan Index), würden wir dem entgegensetzen, dass man normalerweise bekommt, wofür man zahlt, und die vergleichende absolute Rendite bestätigt das. Eine der Verlockungen in Märkten wie diesen besteht darin, die Qualitätskurve nach unten zu migrieren und Qualität durch Bewertung zu ersetzen.

Es scheint eine offensichtliche und vielleicht sogar sinnvolle Strategie zu sein, aber die Erfahrung zeigt, dass Qualität tendenziell mehr Bestand hat als „billig“. Noch wichtiger ist, dass bei jeder Erholung die qualitativ hochwertigeren Unternehmen mit der Zeit wachsen und den Wohlstand vermehren können. Darüber hinaus glauben wir, dass es schwierig (oder unmöglich?) ist, Aktien aus gesamtwirtschaftlicher Sicht zu handeln. Es ist immens schwierig, die Wendepunkte am Markt zu identifizieren, wobei unsere Haltung am Rand darin besteht, uns Widrigkeiten auszusetzen und Überschwänglichkeit zu vermeiden.

Das Länderengagement der Strategie ist niemals vollständig transparent, wobei der MSCI in der Regel das Land der Notierung als Konvention verwendet und nicht das wirtschaftliche Engagement des Unternehmens. Wir haben dies bereits besprochen, aber Nippon Paint ist weitaus mehr ein chinesisches als ein japanisches Grundstoffunternehmen. Ähnlich und offensichtlich wird die Wirtschaft vieler Unternehmen in Hongkong von China dominiert, während taiwanesische Technologieunternehmen von der globalen (und chinesischen) Nachfrage abhängig sind.

Noch vor 12 Monaten haben wir selten Kundentreffen abgehalten, bei denen die Abwesenheit Chinas nicht zumindest als seltsam hervorgehoben wurde. Heutzutage ist es das Gegenteil, und die offensichtliche Abwesenheit einer China-Gewichtung (derzeit 10 %) wird als gute Sache gesehen. Wir haben dieser Beobachtung immer widersprochen, da das wirtschaftliche Engagement in China weiterhin erheblich ist.

Da der Umfang der chinesischen Wirtschaft ungefähr dem gesamten Rest Asiens entspricht, ist es einfacher, die Beobachtung umzukehren und zu fragen, was nicht der chinesischen Nachfrage ausgesetzt oder von ihr abhängig ist. Die offensichtlichste Antwort ist Indien, das derzeit 35 % der Strategie ausmacht. Auch ein Großteil Südostasiens könnte sich qualifizieren, aber die Banken in Singapur sind in China engagiert, während die Unternehmen der Jardine Matheson-Gruppe (mit Ausnahme von Jardine Cycle & Carriage) deutlich auf dem Festland vertreten sind.

Insgesamt liegt unser offenkundiges Engagement in Südostasien bei 17 % der Strategie, wobei Singapur und Indonesien mit 8 % bzw. 6 % die beiden größten Gewichtungen aufweisen. In Nordasien hängt mindestens die Hälfte unseres Engagements in Japan (6 % der Strategie) von der chinesischen Wirtschaft ab. Unsere Hongkonger Unternehmen (15 % Gewichtung) sind für Besucher sowie für die wirtschaftliche Nachfrage stark von China abhängig, wie sich aus den aktuellen Verwüstungen des Null-Covid-Ansatzes ergibt.

Aus Bottom-up-Sicht glauben wir, dass mindestens die Hälfte unseres Engagements in Hongkong direkt mit China verknüpft ist. Zusammengefasst schätzen wir, dass das Portfolio aus wirtschaftlicher Sicht zu mindestens 40 % in China engagiert ist. Dies ist eindeutig wesentlich. Angesichts des Umfangs der chinesischen Wirtschaft ist dies wahrscheinlich eine Unterschätzung.

Genau wie bei unserem Länderengagement gelten dieselben Beobachtungen auch für unsere Sektorgewichtungen. Der Verbrauchersektor ist nach wie vor unser mit Abstand größtes Engagement. Seit unserem letzten Bericht vor sechs Monaten ist es von einem Drittel auf rund 40 % der Strategie weiter gestiegen. Die MSCI-Klassifizierung verortet unser Verbraucherengagement bei 27 %, aber wir würden die Jardine Group, Techtronic und sogar den Shanghai International Airport als verbraucherabhängig betrachten.

Der Großteil (etwa 75 %) dieser Unternehmen gehört zum Segment Basiskonsumgüter, wobei Midea (Klimaanlagen), Jardine Cycle & Carriage (Fahrzeuge) und Mahindra & Mahindra (Traktoren und Autos) zu den verbleibenden Unternehmen des zyklischen Konsums zählen. In den letzten sechs Monaten haben wir Kalbe Farma in Indonesien (Pharmazeutika, aber auch OTC-Produkte und Milchpulver) sowie LG Household & Health Care und China Resources Beer hinzugefügt.

Das Engagement in Finanztiteln hat sich durch die Hinzufügung von OCBC und trotz der Reduzierung der HDFC-Gruppe auf 26 % erhöht. Der Großteil der Beteiligungen sind unkomplizierte Privatbanken, bei denen es immer mehr Beweise dafür gibt, dass die Renditen aus dem Kerngeschäft endlich steigen, während die Kreditrückstellungen vorerst verhalten bleiben. Unser Engagement in Versicherungsunternehmen beträgt 5 % und umfasst die AIA Group in Hongkong und Great Eastern in Singapur.

Es dürfte nicht überraschen, dass der Anstieg der Verbrauchergewichtung hauptsächlich mittels einer angemessenen Reduzierung des Technologieengagements finanziert wurde. In unserem letzten Bericht betrug das Technologieengagement 29 %, verglichen mit 23 % heute. Vielleicht erscheint das angesichts unseres Kenntnisstands immer noch hoch, aber fast die Hälfte geht auf IT-Dienstleistungsunternehmen zurück. Tata Consultancy ist nach wie vor die größte Beteiligung, aber wir haben Infosys (eine neue Beteiligung) und Tech Mahindra hinzugefügt.

Unser Engagement in Kommunikationsdiensten, besser bekannt als die IT-Plattformunternehmen, ist von 5 % auf 3 % weiter gesunken. Obwohl wir Singapore Telecom hinzugefügt haben, wurde Seek vollständig verkauft, während wir Naver nach der Übernahme von Poshmark reduziert haben (und der Aktienkurs stark gesunken ist). Poshmark ist ein US-amerikanisches E-Commerce-Unternehmen, das Verluste macht.

Obwohl wir die langfristige industrielle Logik des Kaufs fast zu schätzen wissen, wird dies die Gewinne deutlich verwässern, und wir suchten nach mehr Kostendisziplin und einem stärkeren Fokus auf kurzfristigere Renditen durch das neue Managementteam. Es ist auch eine rechtzeitige Erinnerung daran, dass Kostendisziplin sowie ein Schwerpunkt auf Retouren bei dieser Art von Unternehmen nicht fest in der DNA verankert sind. Es geht immer noch um Wachstum, oder „schnell sein und Dinge kaputt machen“, wie Mark Zuckerberg bekanntlich sagte.

Alles blieb zurück, nur Indien und Teile Südostasiens zeigen weiterhin relativ belastbare Leistung. Dies mag als enttäuschend angesehen werden, ist aber typisch. Der Rückgang, der mit der Stärke des US-Dollars zu kämpfen hatte, war so überwältigend, dass nur wenige Aktienkurse absolute Gewinne erzielt haben.

Wie wir bereits gesagt haben, nimmt in den ersten Tagen allgemeiner Umkehrungen alles ab, da die Makrokurve des Verkaufs im Allgemeinen überwältigend ist. Häufig werden die größten und liquidesten Unternehmen (die von globalen Fonds gehalten werden usw.), zunächst am schwersten getroffen. Im weiteren Verlauf der nächsten 6–12 Monate gleicht es sich üblicherweise aus.

Insbesondere Dairy Farm bleibt in einem schlechten Zustand, da Hongkong für Besucher geschlossen ist. Während sich das Supermarktgeschäft erholt hat (was das ursprüngliche Problem war), verlassen sich die Gastgewerbe-, Drogerie- und Convenience-Store-Unternehmen (7–11) weitgehend auf Touristen und den allgemeinen wirtschaftlichen Wohlstand.

Die Binnenwirtschaft Hongkongs befindet sich in einer Rezession, wobei das BIP im dritten Quartal um 4,5 % schrumpfte. Wo sich Hongkong nach Covid befinden könnte, ist aus der Erholung (und dem Boom) in Singapur klar. Es ist schwierig, aber wir sind der Ansicht, dass die Geschäftsbedingungen (und vor allem die Aktienkurse) bereits die schlechtesten Bedingungen diskontieren. Wir sehen jedoch auch keine frühe Erholung.

Ansonsten haben wir uns über die Dimensionierung einiger unserer Top-Beteiligungen im Kontext einer langwierigen Umkehrung und einer globalen Rezession Gedanken gemacht. Dies ist eine Erklärung für die wachsende Vielfalt (und geringere Konzentration) der Strategie. Während wir weiterhin davon ausgehen, dass sowohl Techtronic als auch Naver hochwertige Unternehmen sind, deutet wachsender Gegenwind darauf hin, dass sich 3 % (anstatt 5 %) der Positionen in den nächsten 12–18 Monaten als angemessener erweisen werden.

Anleger und Fondsmanager wissen das nur zu gut. Ereignisse bedeuten, dass wir uns der Welt um uns herum ständig anpassen und darauf reagieren müssen. Der effektivste Weg, damit umzugehen, war zuzugeben, dass wir keine genauen Vorhersagen über die Zukunft treffen können. Im Gegenzug stellen wir uns dieser Tatsache aufrichtig und versuchen dann, dieses Risiko abzusichern, indem wir mit bewährten Managementteams in großartige Unternehmen investieren.

Die Überzeugung ist, dass was immer auch in Bezug auf Ereignisse und nachfolgende Widrigkeiten passiert, sie einen Weg nach vorne finden werden. Im Wesentlichen erwarten wir von ihnen, die beste Reaktion des Unternehmens zu formulieren, um die allgemeine Nachhaltigkeit und den Wohlstand der Unternehmen, in die wir investieren, sicherzustellen. Aus diesem Grund arbeiten wir mit Unternehmen zusammen: um ein besseres Verständnis ihrer Kultur zu erlangen. Natürlich sind wir auch gut diversifiziert.

Rückblickend ist in den letzten sechs Monaten in sehr kurzer Zeit viel passiert. Einige davon waren vollständig vorhersehbar und eher offensichtlich (geringere Bewertungen; politischer und regulatorischer Druck). Aber angesichts anderer Elemente (Inflation, Zinssätze, Rezession und Politik) scheint es, als wären wir jetzt möglicherweise in den Anfangstagen einer breiten und wahrscheinlich langfristigen Trendumkehr.

Ob das stimmt, wird sich zeigen, aber es hat eindeutig Auswirkungen auf die Portfoliopositionierung und wahrscheinlich absolute Renditen. Lee Kuan Yew war bekanntermaßen ein begeisterter Fan von Machiavelli, obwohl seine Machtausübung in Singapur stillschweigend eingeschränkt war. Dies ist wichtig, da es in der Geschichte nur wenige Beispiele für uneingeschränkte Macht gibt, die von nachhaltigem wirtschaftlichem Wohlstand begleitet wird.

Wir gehen davon aus, dass die Volkswirtschaften angesichts des zunehmenden Drucks wahrscheinlich wieder ins Gleichgewicht kommen werden. Das ist zum Beispiel gerade in Großbritannien passiert, und zwar sehr schnell. Um wirklich nachhaltig zu sein, müssen unserer Ansicht nach Politik und sogar Ideologie letztendlich den Menschen Wohlstand bringen. Wie Lee Kuan Yew bereits zu Anfang dieses Updates zitiert wurde: „Funktioniert das?“